中國美元不夠？小心亞洲金融風暴+金融海嘯的中國版

最近香港反送中抗議越演越烈，新加坡星展銀行對香港經濟成長下修至0，預估這是十年來最差的情況。香港是以金融服務業為主的經濟型態，換言之是對香港在相關行業今年的獲利情況看壞。以港股而言，今年6月反送中抗爭至今，已蒸發超過5千億美元，約合新台幣15.75兆元，可見衝擊之大。

香港匯豐銀行借美元給中國？

然而，從金融市場的角度來看，除了反送中事件外，較受人矚目的大事件是香港匯豐銀行執行長佛林特（John Flint）於8月4日閃辭，匯豐大中華區行政總裁兼匯豐銀行（台灣）董事長黃碧娟於8月10日突然宣佈請辭，以及亞太區首席風控長馬凱恩（Mark McKeown）於8月12日宣佈今年底退休等這三起重要人事案件。

為什麼香港匯豐銀行這三個人事案件特別重要，因為香港匯豐銀行是香港法定的港幣發行銀行之一，香港發行港幣是嚴格與持有的美元數量相掛鉤的。就在這三個人事案之前，美國華爾街人士才盛傳中國跟香港借了4千億美元的無擔保借款，這傳言背後的意義在於，中國的美元外匯存底可能不足，如果不能改善，將缺乏足夠的美元進行對外付款擔保，這等於是國家財務的破產。

因此，今年底匯豐銀行的財報揭露很重要，若美元不足屬實，則香港本身的外匯存底也會不足，同時連動中國的美元外匯不足的話，則1997年亞洲金融風暴期間，韓國國家破產的事件將可能發生在中國及香港，若受金融大鱷或禿鷹攻擊則會讓事情加速惡化，進而影響所有中國周邊國家。

中國外匯存底的結構：美元夠用嗎？

彭博社專欄作家波丁（Christopher Balding）今年1月指出，中國的外債有62%屬於短期債務，預估今年必須還款約1.2兆美元。根據日本大和證券的估計，中國的對外債務如果加入未被計入官方負債的部分（亦即從香港、紐約，或加勒比海島國等境外金融中心的借款），總債務在3兆至3.5兆美元左右，而整個中國的外匯存底截至今年7月止也不過3.2兆美元，也就是說，扣掉短期要還的錢，其實中國的外匯存底不夠高。

無獨有偶，中國7月份的外國直接投資金額（FDI，foreign direct investment）約80億美元，是2019年以來的新低點，與6月份相比只有一半，這是外國投資放緩的訊號。再從新興市場資金外流情況看來，從去年10月到今年6月都呈現股市資本外流的現象，並以中國為首，直到7月中國股市才有資金回流。目前趨勢看來，中國資金外流的情況極可能還在惡化。

資金外流，為了抵銷拋售人民幣兌換美元的力道，以維持人民幣匯率穩定，中國今年除了實施更嚴格的外匯管制，只能不斷消耗手上美元。如同前述，中國必須持有足夠的美元才能避免政府破產，因此近期中國人民銀行放手讓人民幣大幅貶值，並超過1美元兌人民幣7元的重要關卡，這表示中國人民銀行維持匯率的能力已不足。換句話說，人民幣大貶證實了中國資本外流持續，中國手上的美元有流動性不足的問題，亦即中國的美元外匯不夠用。

美元外匯存底不夠會發生什麼事？

這些問題可能導致中國及香港破產，另一個問題是衍生企業債務違約的連鎖反應。近幾年中國企業債務違約的情況越來越嚴重，2018年信評公司惠譽（Fitch）發表統計報告指出，中國去年有45家企業所發行的117種債券宣告違約，這些違約債券本金餘額達1105億元人民幣；今年到7月為止已有42個發行單位，共97種債券共7百億元人民幣違約，其中有89家民營企業；同時越來越多中國企業向外國投資人借錢，導致中國企業美元債務餘額逐年增加。根據中國人民銀行統計，截至今年上半年為止，中國外幣貸款8187億美元。當人民幣貶值時，這些以美元計算的債務，將變成企業更嚴重的負擔，換言之增加了中國企業的違約風險。這對中國經濟有何影響？

當企業違約大規模發生時，則以這些企業的股票、債券所包裝的金融投資商品也會崩盤，而在中國這些被稱為理財商品的金融投資商品，除了賣給專業投資人之外，過去透過中國社會電子支付蓬勃發展的潮流，以螞蟻金服的「餘額寶」與騰訊的「零錢通」模式，大規模滲透超過7.5億中國用戶，讓這些人以小金額的方式投資各類型基金。光這兩家累積的投資規模即達2.5兆元人民幣以上，占中國基金整體行業規模五分之一。

也就是說，當經濟蕭條造成企業大規模違約，令各類型基金收益率下降，甚至淨值（價格）下滑時，等於讓中國人存在電子支付內的存款縮水。一旦人們因此大規模贖回基金，首當其衝的是螞蟻金服及微信可能發生流動性不足問題，間接影響提供基金的各家銀行的流動性不足。這種社會大規模的資金短缺，等於大規模銀行擠兌的網路版。當銀行發生流動性不足、資金緊縮，除了對違約企業要求更多擔保品及還錢外，也會緊縮放款給企業，進一步影響經營良好的企業，再令經濟惡化。

中國「欠條」經濟進行式：企業違約會發生連鎖反應

企業違約除了直接影響銀行外，也會影響它的供應鏈，因為中國企業現金短缺的問題，成了企業與企業間的負債經營模式。紐約時報日前報導，中國金融體系內流通2千億美元的商業承兌匯票，亦即企業給其他廠商的「欠條」，例如中國最大房地產商恆大地產的欠條就有2百億美元之多。因此，只要有大型企業倒閉，很可能造成資金斷鏈的連鎖反應。這一連串的連鎖反應是經濟惡化的向下螺旋，尚未涵蓋人民消費萎縮的效果，至此已是一個不折不扣的金融海嘯。

結論：這些數據與分析是最壞的打算，並非必然發生，但1997年亞洲金融風暴期間，韓國人也認為自己的國家會破產是笑話一則，而2008年金融海嘯以前，美國人甚至多數機構投資人，也認為美國房市崩盤是不可能發生的事。美元外匯夠不夠的問題，顯現中國政府才是中國經濟的最大風險，因為操作透明度低及政治目的導向太過。這也是台灣對中國經濟依賴的最大風險，不是我們顧好自己就可避免的事，除非我們能重新盤點台灣對中國經濟、金融的所有曝險，並重新分配走向世界，否則中國政府這種一昧拼政治的態度，終將讓台灣人嚐到惡果。

（示意圖製作－放言視覺設計部 傅建文）